金融市场对外开放正在提速，9月1日，全国银行间同业拆借中心开始试运行境外投资者直接交易服务。

具体而言，境外机构投资者可以通过请求报价方式，与境内做市机构开展银行间债券市场现券交易——向做市机构发送只含量、不含价的报价请求，做市机构通过交易中心系统向境外投资者回复可成交价格，境外投资者确认价格并在交易中心系统达成交易。此外，境外第三方平台可以与交易中心联接，为境外机构投资者提供便利服务。

在结算安排方面，境外投资者直接交易服务的清算方式是全额清算，结算方式为券款对付，清算速度支持T+0、T+1、T+2和T+3。

一位海外资管机构债券交易员向记者表示，相比以往不少境外投资者通过代理行开展银行间债券市场现券交易，此次直接交易服务模式在交易效率提升与便利化方面大幅提升。比如此前境外投资者难以与境内机构直接发生债券交易，很多时候需要代理行操作完成，导致交易效率相对低下，如今他们可以直接与做市机构“进行交易”，交易速度与交易效率方面都得到大幅提升。

记者获悉，9月1日当天，瑞银资管、太平洋资管、渣打香港等境外投资者与境内做市机构通过境外投资者直接交易服务模式，完成17笔人民币债券交易，交易金额达到5.6亿元。

这位海外资管机构债券交易员表示，目前他们正在研究境外投资者直接交易服务的具体操作流程与交易便利化程度，正考虑将追加人民币债券投资额度同时，将部分持仓转向境外投资者直接交易服务渠道操作。

值得注意的是， 9月2日，中国人民银行、中国证监会、国家外汇管理局共同起草了《中国人民银行、中国证监会、国家外汇管理局关于境外机构投资者投资中国债券市场有关事宜的公告（征求意见稿）》（下称《征求意见稿》），一方面规定直接入市渠道及债券通渠道进入银行间债券市场的境外机构无需重复申请，可直接或通过互联互通投资交易所债券市场，另一方面对不同渠道下境外投资者参与人民币债券交易的投资范畴、资金托管、信息登记等环节做了统一规范。

在一位国内大型银行债券交易员看来，这有助于大幅减轻境外投资者对不同渠道交易效率差异的担心，推动他们加大对境内人民币债券的投资力度。

“随着7月以来人民币兑美元汇率持续升值，加之中美利差持续在235个基点高位徘徊，目前人民币债券正成为海外投资者应对疫情冲击的新投资避险港。”他指出。

9月2日，中央结算公司发布的8月债券托管量最新数据显示，当月境外机构的人民币债券托管面额达到24619.55亿元，较7月环比骤增1178.31亿元。

“随着境外投资者投资境内人民币债券的操作便利性日益提升，加之中美利差高企与人民币汇率升值势头不减的共振，未来境外投资者的人民币债券月均加仓额依然有望超过千亿。”这位国内大型银行债券交易员认为。

大幅提升交易效率

记者多方了解到，此次全国银行间同业拆借中心试运行境外投资者直接交易服务，主要是借鉴了债券通的操作经验——通过交易中心系统与境外交易平台连接，支持境外机构投资者使用惯用交易平台与境内做市机构开展报价交易，并采用“做市机构付费”模式（Dealer Pay），进一步符合境外投资者的交易习惯。

“某种程度而言，债券通解决了以往境外投资者通过代理行模式参与境内银行间债券市场交易的不少痛点。”上述海外资管机构债券交易员指出。比如欧美债券市场主要采取名义持有人与多级托管制度，但国内银行间债券市场采取一级托管与实名制开户穿透式监管的操作模式，导致不少境外投资者不习惯国内债券交易制度。因此债券通在这方面做了不少改革——在交易前环节，境外投资者通过代理行渠道投资境内债券，开户流程需要20-30个交易日，债券通则只需2-3天就能完成；在交易中环节，境外投资者难以与境内机构直接发生债券交易，很多时候需要代理机构操作完成，导致交易效率相对低下，债券通则由境外投资者发出交易指令，由香港金管局债务工具中央结算系统（CMU）作为境外投资者的名义持有人，在境内银行间债券市场直接寻找交易对手完成交易，大幅提高了交易效率；在交易后环节，债券通引入多级托管与名义持有人制度，解决了境外投资者信息私密性顾虑。

“境外投资者直接交易服务模式允许境外投资者与做市机构开展交易，其交易效率基本与债券通相差无几。”他透露。至于前者是否引入多级托管与名义持有人制度，还需监管部门给予相关操作指引。

一位海外投资机构亚太区首席代表指出，这已经大幅提升了债券交易效率。以往他们通过代理行参与境内银行间债券市场交易，只能通过代理行寻找交易对手，导致他们错失不少绝佳的低买高卖交易机会，因此他所在的海外资管机构决定将大部分资金转入债券通渠道。如今随着境外投资者直接交易服务开始试运行，这家海外资管机构又开始研究是否将部分资金转回CIBM直投模式。

毕竟，通过CIBM直投模式，他们还可以参与债券远期、远期利率协议、利率互换等套期保值交易，但在债券通渠道下，他们只能进行现券买卖。

记者了解到，为了吸引更多海外投资者参与境外投资者直接交易服务，全国银行间同业拆借中心与彭博合作，在彭博终端与前者交易系统进行连接，开展境内银行间债券市场直投模式（CIBM-Direct），为国际投资者提供请求报价（RFQ）服务。

“由于彭博终端云集了全球众多大型投资机构，此举无疑将吸引他们更快速地了解境外投资者直接交易服务的具体操作流程与便利程度，助推他们加大对人民币债券的投资额度。” 对冲基金BMO Capital Markets策略分析师Aaron Kohli表示。

三大渠道交易规则“统一”

值得注意的是，随着债券通、CIBM渠道、QFII/RQFII纷纷出台措施提升境外投资者参与境内人民币债券投资交易的便利性，央行等相关部门出台了《征求意见稿》，对境外投资者参与境内人民币债券投资的准入门槛、交易规则、监管制度做了统一规范。

“以往，由于债券通、QFII/RQFII与CIBM渠道在交易效率与投资范畴方面各有差异，导致我们有时难以选择最佳的境内人民币债券交易渠道。”上述海外投资机构亚太区首席代表向记者透露，比如债券通尽管在交易效率、名义持有人、多级托管方面满足海外投资者交易习惯，但它只允许现券交易，无法满足境外投资者的人民币债券头寸套期保值操作需求；而QFII/RQFII、CIBM渠道在交易效率与交易信息私密性保护方面相对薄弱，但海外投资者可以通过托管行的综合金融服务，参与债券远期、远期利率协议、利率互换等套期保值交易。

“不少海外投资机构对此只能调低人民币债券配置比例，因为他们发现没有一个渠道能兼顾交易效率与套期保值的双重诉求。”他指出。如今，随着《征求意见稿》令各个渠道的交易操作规则与投资范畴相对统一，海外投资机构的上述顾虑将大幅缓解，有助于他们加大境内人民币债券的配置力度。

记者多方了解到，在《征求意见稿》出台后，目前不少海外投资者正密切关注债券通渠道能否开展利率互换、国债期货、债券拆借、债券远期等衍生品交易。

“目前我们特别希望债券通渠道能提供国债期货、利率互换、债券远期等套期保值交易品种，因为在同一账户内开展上述衍生品投资交易，操作成本相对最低且风险对冲效果最佳。”U.S. Global Investors 宏观经济策略分析师Frank Holmes向记者指出。以往他们只能边通过债券通买入境内人民币国债，边在境外寻找相关衍生品对冲市场风险，但两个账户与两套交易体系，难免会出现境内外市场交易动态传送不及时状况，导致他们多次遭遇额外的交易风险。